มูลค่าและราคาของ Ethereum (ตอนที่ 2)
ในตอนที่ 1 เราได้พูดคุยถึงปัจจัยของเงินและดูว่า Ethereum เข้าเกณฑ์ดังกล่าวมากน้อยเพียงใดกันไปแล้ว ในตอนนี้เราจะพาไปเจาะลึกส่วนที่ซับซ้อนขึ้น ซึ่งก็คือการประเมินมูลค่า
จนถึงปัจจุบันยังไม่มีใครค้นพบโมเดลการประเมินมูลค่าที่เหมาะสมที่สุดสำหรับ คริปโทเคอร์เรนซี โมเดลที่มีอยู่ก็เป็นเพียงการดัดแปลงจากของตลาดดั้งเดิม ซึ่งมีลักษณะเฉพาะที่แตกต่างไปอย่างมากและมีตัวแปรน้อยกว่ามากเมื่อเทียบกับโลกดิจิทัลที่ไม่เคยหยุดนิ่ง นี่เป็นเพียงความพยายามที่จะวัดปริมาณศักยภาพในการเติบโตของ Ethereum ซึ่งเป็นคริปโทเคอร์เรนซีที่ใหญ่เป็นอันดับ 2 ตามมูลค่าตามราคาตลาดและเป็นโทเค็นดั้งเดิมของบล็อกเชนเพื่อการนำไปประยุกต์ใช้งานที่ใหญ่ที่สุด
Ethereum และ Bitcoin มีความแตกต่างกันโดยธรรมชาติ
โมเดลการประเมินมูลค่าที่มีอยู่ส่วนใหญ่จะเป็นวิธีการประเมินมูลค่า Bitcoin ทำไมจึงเป็นเช่นนั้น ประการแรก Bitcoin มีลักษณะเฉพาะของการเป็นหนึ่งในคริปโทเคอร์เรนซีที่เก่าแก่ที่สุด จึงทำให้มีข้อมูลมากมายและเพียงพอ อีกทั้งอุปทานก็มีจำกัดเพียง 21,000,000 หน่วย ซึ่งคล้ายกับลักษณะความขาดแคลน (Scarcity) ของทองคำและหุ้นบางตัว จึงทำให้มีน้ำหนักมากขึ้นในการนำโมเดลที่ได้รับการยอมรับกันอยู่แล้วมาประยุกต์ใช้ อย่างไรก็ตาม เช่นเดียวกับทองคำ Bitcoin ทำหน้าที่ไปทางการเป็นที่เก็บรักษามูลค่าเสียมากกว่า (ต้องเน้นว่า ไปทาง…เสียมากกว่า) เพราะ Satoshi ออกแบบสถาปัตยกรรมหลักของบล็อกเชน Bitcoin ด้วยวัตถุประสงค์เฉพาะในการสร้างเงินสดอิเล็กทรอนิกส์ในรูปแบบ Peer-to-Peer ล้วนๆ จึงทำให้มีความสามารถในการรับส่งข้อมูล (Throughput) และความสามารถในการปรับตัวที่ต่ำกว่า
ในขณะที่ Ethereum นั้นถูกมองว่าเป็นบล็อกเชนเพื่อการนำไปประยุกต์ใช้งานมาตั้งแต่เริ่มต้น โดยมีฟังก์ชันการทำงานของ Smart Contract ในตัวที่สามารถประมวลผลธุรกรรมต่อวินาทีได้ในจำนวนที่มากกว่า จึงช่วยให้นักพัฒนาสามารถสร้างได้อย่างง่ายดายและรองรับการประยุกต์ใช้งานที่หลากหลาย ผู้ใช้ Ethereum ทุกคนต้องชำระค่ากิจกรรม (ค่าธรรมเนียม Gas) โดยใช้ ETH จึงเป็นเหตุผลว่าทำไมการเปลี่ยนแปลงราคา ETH กับการขยายตัวของระบบนิเวศ Ethereum ถึงได้มีความสัมพันธ์กัน นอกจากนี้ยังมี L2, Bridge, Oracle และหน่วยงานภายนอกต่างๆ ที่ใช้ประโยชน์จากบล็อกเชน Ethereum ด้วยเช่นกัน
การประเมินมูลค่า Ethereum เคยซับซ้อนกว่า Bitcoin เนื่องด้วยกลไกภาวะเงินเฟ้อ (Inflationary) ของอุปทาน ETH แต่โชคดีที่เกิด The Merge ขึ้น ซึ่งสิ่งสำคัญประการหนึ่งคือการลดจำนวน ETH ที่เข้าสู่ระบบรายวัน การเปลี่ยนแปลงนี้คาดว่าจะทำให้กระบวนการประเมินมูลค่าทำได้ง่ายขึ้นในอนาคต หากดูที่ค่าความผันผวน 30 วันของ Ethereum จะพบว่ามาถึงจุดต่ำสุดในประวัติศาสตร์เมื่อวันที่ 6 มิถุนายน 2023 และค่าความผันผวน 90 วันต่ำสุดในวันที่ 27 มิถุนายน 2023 จึงมีความสมเหตุสมผลมากขึ้นอย่างแน่นอนที่จะคาดการณ์ราคา ETH โดยใช้ข้อมูลนับตั้งแต่ “The Merge” เป็นต้นไป
สิ่งสำคัญที่ควรทราบก็คือเรากำลังเข้าสู่ขอบเขตของสมมติฐานที่เหมาะสมที่สุด ซึ่งมีปัจจัยหลายอย่างที่ผ่านการลดความซับซ้อนลงหรือตัดออกเพื่อทำให้โมเดลการประเมินมูลค่าต่อไปนี้น่าเชื่อถือ (โดยสรุปคืออย่ายึดสิ่งนี้เป็นสรณะเพียงสิ่งเดียว) ราคาทั้งหมดที่จะกล่าวถึงต่อไปนี้จะหมายถึงว่าอยู่ในสกุลเงิน USD
อุปสงค์และอุปทาน
หลักเศรษฐศาสตร์เรื่องอุปสงค์และอุปทานพูดถึงสาเหตุและลักษณะการเปลี่ยนแปลงในราคาของสินทรัพย์ ผลิตภัณฑ์ หรือบริการ ตามทฤษฎีแล้ว จะมีอยู่ด้วยกัน 3 สถานการณ์ที่ทำให้ราคาสูงขึ้น ได้แก่ เมื่ออุปสงค์คงที่แต่อุปทานลดลง เมื่ออุปทานคงที่แต่อุปสงค์เพิ่มขึ้น และเมื่ออุปทานลดลงแต่อุปสงค์เพิ่มขึ้นในเวลาเดียวกันซึ่งเป็นที่เข้าใจได้ เมื่อดูจากความผันผวนของราคา ETH ที่แตะระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์ เราจะพยายามอธิบายศักยภาพในการเติบโตของเหรียญนี้โดยใช้ทฤษฎีอุปสงค์และอุปทานก่อน
เราสามารถคำนวณความยืดหยุ่นของอุปสงค์ได้ทันทีโดยใช้อุปทานหมุนเวียนและราคาของ Ethereum เปอร์เซ็นต์การเปลี่ยนแปลงของราคา ETH คือ 31.39% (จาก 1,472 ในวันที่ 16 กันยายน 2022 เป็น 1,934.05 ในวันที่ 1 กรกฎาคม 2023) ในขณะที่การเปลี่ยนแปลงของอุปทานหมุนเวียนของเหรียญคือ -0.24% ซึ่งแปลได้เป็นค่าสัมบูรณ์ที่ 0.01 สำหรับความยืดหยุ่นของราคา บ่งชี้ว่ามีความต้องการ ETH ที่เกือบคงที่ไม่ว่ากลไกตลาดจะเป็นเช่นไรก็ตาม
อัตราภาวะเงินฝืดรายวันสูงสุดต่อปีของอุปทานของ Ethereum ตั้งแต่วันที่ 16 กันยายน 2022 ถึงวันที่ 1 กรกฎาคม 2023 คือ 3.9% ในช่วงเวลาเดียวกัน ราคามีแนวโน้มที่จะปรับตัวขึ้นควบคู่ไปกับอัตรานี้ ดังแสดงในกราฟด้านล่าง เมื่อลากเส้นเทรนด์ไลน์ให้เป็น “การคาดการณ์ที่ดูมีหลักการที่สุด” ก็มีความเป็นไปได้สูงที่ราคา ETH จะไปถึงช่วง 3,800 ถึง 4,000 เนื่องด้วยอุปทานมีการเปลี่ยนแปลงที่ต่ำกว่า 0 (ภาวะเงินฝืด) ใน 194 จาก 289 วันนับตั้งแต่ The Merge หรือคิดเป็น 2 ใน 3 เราจึงมั่นใจในการคาดการณ์นี้ 67%
สมมติว่าอุปสงค์ยังคงเท่าเดิม ราคา ETH ก็ควรเพิ่มขึ้นเป็น 2 เท่า หากอุปทานลดลงครึ่งหนึ่งใช่หรือไม่ ต้องบอกว่าสถานการณ์ดังกล่าวอาจยากเกินกว่าจะรับรู้จริงได้ อาจต้องใช้เวลาอย่างน้อย 14 ปี (สมมติว่าประมาณการที่ดีที่สุดคืออุปทานลดลง 5% ในแต่ละปี) เพื่อให้อุปทาน ETH ลดลงจากราวๆ 120 ล้านเหลือ 60 ล้าน เนื่องจากนักลงทุนส่วนใหญ่มุ่งหวังที่จะเพิ่มผลกำไรให้ได้สูงสุดภายในกรอบเวลาสั้นๆ การตัดสถานการณ์นี้ออกจากกรณีตัวอย่างที่อาจเกิดขึ้นของเราก็ถือว่าเป็นการประเมินอย่างรอบคอบ
เมื่อพูดถึงเรื่องอุปสงค์ ก็ดูเหมือนจะมี 2 ตัวเลือกที่ยุติธรรม นั่นคือ มูลค่าสินทรัพย์ที่ล็อกไว้กับระบบ (Total Value Locked: TVL) และปริมาณ On-Chain โดยที่ TVL จะมีความน่าเชื่อถือมากกว่าเนื่องจากมีความผันผวนน้อยกว่ามากเมื่อเทียบกับตัวชี้วัดอื่นๆ ส่วนปริมาณ On-Chain นั้นขึ้นอยู่กับการเปลี่ยนแปลงที่เกิดจากสาเหตุชั่วคราว เช่น การไหลเข้าของ Airdrop Hunter ดังนั้นผลกระทบต่อราคา ETH จึงควรจะมีค่อนข้างเล็กน้อยกว่า (ดูเส้นเทรนด์ไลน์ที่แทบจะวิ่งตรงเป็นแนวนอน)
กราฟด้านบนช่วยให้เรามีความเข้าใจอย่างกว้างๆ ถึงลักษณะของอุปทาน, TVL และปริมาณ On-Chain ที่ส่งผลต่อราคา ETH ทีนี้เราจะมาลองสร้างโมเดลการถดถอย (Regression Model) ซึ่งอธิบายความสัมพันธ์ระหว่างตัวแปรตอบสนอง (Response Variable) ในที่นี่คือราคา ETH กับตัวชี้วัด 3 ตัวที่กล่าวถึงข้างต้นที่เป็นตัวแปรอธิบาย (Explanatory Variable) กล่าวโดยง่ายคือ ถึงเวลาดูว่าราคา ETH เปลี่ยนแปลงไปมากเพียงใดเมื่อตัวทำนายแต่ละตัวเปลี่ยนแปลง
ที่มา: Bitget Academy
นี่คือสรุปของโมเดลของเรา สถิติระบุว่านี่เป็นโมเดลที่สมเหตุสมผล ดังนั้นการคาดการณ์ราคา ETH สามารถกำหนดได้ดังนี้:
• วันที่และอุปทานเป็นตัวบ่งชี้ที่เชื่อถือได้มากกว่า ในขณะที่ปริมาณ On-Chain เป็นปัจจัยที่มีนัยสำคัญน้อยที่สุด
• อุปทานและปริมาณ On-Chain มีความสัมพันธ์กันในเชิงลบกับราคา ETH
• ราคา ETH เพิ่มขึ้นเมื่อ TVL เพิ่มขึ้น
• ราคา ETH เพิ่มขึ้นทุกวัน
มีช่วงเวลาที่ทับซ้อนกันระหว่างราคา ETH ที่คาดการณ์ไว้ (ราคาที่ปรับให้เหมาะสม) กับราคา ETH จริง และกราฟของราคาที่ปรับให้เหมาะสมนั้นแทบจะดูเหมือนเป็นเส้นเทรนด์ไลน์ของราคา ETH โปรดทราบว่าโมเดลนี้ไม่ได้พิจารณาถึงเหตุการณ์ต่างๆ เช่น FTX ล่มสลายในเดือนพฤศจิกายน 2022 หรือการอัปเกรด Shapella ในเดือนเมษายน 2023 ดังนั้นจึงมีค่าที่แตกต่างกัน
หากมองว่าโมเดลนี้ดีพอที่จะใช้ประมาณราคา ETH อย่างคร่าวๆ ก็สามารถคาดการณ์ราคา ETH ได้ดังนี้:
แม้ว่าปริมาณ On-Chain และราคา ETH ดูเหมือนจะเบนออกจากกัน แต่เรายังคงถือว่าเป็นการวัดอุปสงค์ แม้ว่าอาจเชื่อถือได้ไม่ทั้งหมดก็ตาม เพื่อให้บรรลุอัตราภาวะเงินฝืดรายวันต่อปีของอุปทาน ETH ซึ่งเพิ่มขึ้นทุกปีและถึงจุดสูงสุดที่ 3.9% ภายในสิ้นปี 2030 (ณ วันที่ 1 กรกฎาคม 2023) คาดว่าจะมีอัตราเร่ง (Acceleration Rate) ที่ 0.6 ในทำนองเดียวกัน อัตราเสื่อม (Depreciation Rate) ที่ 0.1 ถือว่าสมเหตุสมผลสำหรับทั้ง TVL และปริมาณ On-Chain ของ Ethereum เมื่อพิจารณาพัฒนาการของ บล็อกเชน L1 ที่มีอยู่และที่อาจมาใหม่ในอนาคต แม้ว่าจะตั้งสมมติฐานอย่างกล้าหาญด้วยอัตราเสื่อมที่ 0.5 สำหรับปริมาณ On-Chain ของ Ethereum ราคา ETH ที่เป็นตัวเงินที่คาดการณ์ในปี 2030 จะอยู่ที่ 112,046
โดยพื้นฐานแล้ว ปี 2023 ได้พิสูจน์แล้วว่าเป็นปีที่ดีสำหรับ Ethereum โดยราคาปรับตัวขึ้นจาก 1,196.61 เมื่อวันที่ 1 มกราคม 2023 ไปเป็น 1,934.05 ในวันที่ 1 กรกฎาคม 2023 หากเหรียญสามารถรักษาอัตราการเติบโตนี้ได้ มูลค่าที่คาดการณ์ไว้ซึ่งเป็นผลลัพธ์ก็จะเกินกว่าค่าที่ได้จากตัวชี้วัดอุปสงค์/อุปทาน การคาดการณ์นี้จะให้ผลตอบแทน ROI ที่ปรับอัตราเงินเฟ้อแล้วอยู่ที่ 104.1% โดยสมมติว่า CPI เปลี่ยนแปลงต่อปี 2% การคาดการณ์ที่ปลอดภัยที่สุดอยู่ที่ 2,164 ณ สิ้นปี 2030 ซึ่งเทียบเท่ากับ ROI ที่ 11.9% หรือ ROI ที่ปรับอัตราเงินเฟ้อแล้วที่ 2.3%
การนำกฎของ Metcalfe มาใช้กับ Ethereum
กฎของ Metcalfe มีหลักอยู่ที่ความคาดหวังว่ามูลค่าของผลิตภัณฑ์หรือบริการที่ตั้งอยู่ในแกนกลางของเครือข่ายนั้นจะเพิ่มขึ้นผ่านการดำเนินงานของเครือข่าย เหรียญ Ether ทำหน้าที่เป็นรากฐานให้กับกิจกรรมทั้งหมดบนบล็อกเชน Ethereum ซึ่งหมายความว่าควรมีความสัมพันธ์กันในระดับหนึ่งระหว่างราคาหรือมูลค่าตามราคาตลาดของ ETH (ซึ่งแสดงถึงมูลค่าของบล็อกเชน) กับฐานผู้ใช้ เราจะสามารถลองใช้กฎของ Metcalfe เพื่อคาดการณ์ราคา ETH ได้
คำถามจะอยู่ที่การกำหนดตัวบ่งชี้ที่เหมาะสมเพื่อเป็นตัวแทนผู้ใช้ Ethereum เราทดลองใช้ Address ที่มีการใช้งานรายวันและธุรกรรมรายวัน โดยให้น้ำหนักโน้มเอียงไปทาง Address มากกว่า เราใช้การวิเคราะห์การถดถอย (Regression Analysis) อีกครั้งเพื่อทำให้เส้นโค้งของ Metcalfe เข้ากับแต่ละตัวชี้วัดที่กำหนด แต่คราวนี้จะขยายกรอบเวลาออกไปเป็น 5 ปี
ด้วยการใช้ค่าสัมประสิทธิ์การตัดสินใจ (Coefficient of Determination) เป็นสถิติหลักในการวัดประสิทธิภาพของโมเดลนี้ สามารถสรุปได้อย่างปลอดภัยว่า Address ที่มีการใช้งานรายวัน (46.7%) หรือธุรกรรมรายวัน (52.2%) ไม่ได้ทำหน้าที่เป็นตัวทำนายที่เชื่อถือได้สำหรับราคา ETH เมื่อเป็นเช่นนี้ การคาดการณ์ราคา ETH ของเรามีแนวโน้มที่จะเชื่อถือได้น้อยกว่าเมื่อเทียบกับการคาดการณ์ตามการเปลี่ยนแปลงของอุปสงค์และอุปทาน
การประมาณมูลค่ายุติธรรม (Fair Value) สำหรับ Ethereum เมื่อใช้ Address ที่มีการใช้งานรายวัน (Met Active) สอดคล้องอย่างใกล้ชิดกับมูลค่าตามราคาตลาดที่แท้จริงของเหรียญ ในขณะที่เมื่อใช้ธุรกรรมรายวันเป็นตัวแทนของผู้ใช้ (Met Tx) การประมาณการจะให้มูลค่าที่สูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญ โดยจากข้อมูล ณ วันที่ 1 กรกฎาคม 2023 Met Active และ Met Tx สูงกว่ามูลค่าตามราคาตลาด Ethereum ถึง 27.5% และ 629% ซึ่งบ่งชี้ว่ามีพื้นที่ให้ราคาเติบโตได้อย่างมาก
ระหว่างปี 2021 ถึงมิถุนายน 2022 ราคา Ethereum มีมูลค่าสูงกว่าที่ควรเป็น (Overvalued) เมื่อเทียบกับ Met Active ในช่วงเวลาดังกล่าวมีเหตุการณ์สำคัญเกิดขึ้นมากมาย ทั้งราคาของ Bitcoin ที่ขึ้นไปแตะจุด All Time High ที่เกือบ 70,000 ในเดือนพฤศจิกายน 2021 และ NFT ของ Beeple ที่มีชื่อว่า “Everydays: the First 5000 Days” ถูกขายที่โรงประมูลชั้นนำอย่าง Christie’s ซึ่งเป็น NFT ที่แพงที่สุดในประวัติศาสตร์ รวมถึงยังเป็นผลงานที่แพงที่สุดเป็นอันดับ 3 จากศิลปินที่ยังมีชีวิตอยู่ที่เคยขายในการประมูลด้วยราคาสูงถึง 38,525 ETH หรือ 69.3 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ณ ขณะนั้น นอกจากนี้ก็เป็นช่วงระหว่างการเตรียมการสำหรับ Ethereum Merge ที่กำหนดไว้ในปี 2022 มูลค่าตามราคาตลาดของ Ethereum ที่พุ่งขึ้นนั้นจึงมีคำอธิบายที่ตามมาอย่างเพียงพอจากกิจกรรมการทำธุรกรรมที่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งเป็นสัดส่วนกันกับอัตราส่วนระหว่างปริมาณ On-Chain กับมูลค่า Met Active
หากเราพิจารณาค่า Metcalfe ค่าใดค่าหนึ่งเป็นมูลค่าที่แท้จริงของ Ethereum และถือว่าอัตราภาวะเงินฝืดต่อปีของอุปทานของเหรียญอยู่ที่ 0.3% แล้ว ราคาในอนาคตของ ETH สามารถผันผวนจาก 2,520 ถึง 14,405 ได้ภายในปี 2030 โดยมี ROI อยู่ที่ 30.3% และ 645% ตามลำดับ เมื่อพิจารณาจากอัตราประสิทธิภาพของ Met Active และ Met Tx ที่ประมาณ 50% จะเป็นการรอบคอบมากขึ้นหากดูที่การคาดการณ์โดยพิจารณาจากราคา ETH ปัจจุบัน (1,934 ณ วันที่ 1 กรกฎาคม 2023) และอัตราการเติบโตนับตั้งแต่ The Merge (40% ต่อปี) ซึ่งคิดเป็น ROI ที่ปรับอัตราเงินเฟ้อแล้วที่ 37.25% หรือผลตอบแทนที่เป็นตัวเงินที่ 12.45 เท่าในช่วง 7 ปี
บทสรุป
เรามาทบทวนแนวคิดเรื่องอุปสงค์ที่ไม่ยืดหยุ่นสำหรับ ETH ซึ่งเป็นผลโดยตรงจาก Ethereum Merge ไม่มีตัวทำนายใด (อุปทาน, TVL, ปริมาณ On-Chain, Address ที่มีการใช้งานรายวัน หรือธุรกรรมรายวัน) ที่สามารถเสนอการคาดการณ์ที่แข็งแกร่งสำหรับราคา ETH จริงได้ ไม่ว่าจะพิจารณาอัตราการเติบโตตั้งแต่หลังจาก The Merge หรือในช่วงครึ่งแรกของปี 2023 มีความเป็นไปได้สูงที่ราคา Ethereum จะยังคงแสดงเทรนด์ขาขึ้นอย่างต่อเนื่อง ซึ่งอาจเป็นผลมาจากอุปสงค์ที่เพิ่มขึ้นของ Ethereum ในฐานะทางเลือกอันดับแรกแทน BTC และสถานะในการเป็นเหรียญที่มีอรรถประโยชน์มากที่สุด เมื่อดูจากการที่สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของสหรัฐ (SEC) มักไม่รวม ETH อยู่ในคดีที่เกี่ยวข้องกับคริปโต รวมถึงการยื่นขอจด Ethereum ETF อีกหลายกองที่รอการอนุมัติ และดูจาก Ethereum Wallet ของมูลค่า 2.8 ล้านดอลลาร์สหรัฐของอดีตประธานาธิบดี Trump ของสหรัฐอเมริกา ก็เห็นได้ชัดว่า Ethereum มีเหตุผลเพียงพอที่จะพิจารณาได้ว่าเป็นทางเลือกที่เหมาะสมที่สุดสำหรับการนำไปใช้งานในกระแสหลัก หรือเป็นตัวเลือกที่เหมาะสมที่สุดเป็นอันดับ 2 หากคุณเป็น Bitcoin Maximalist
บทความที่เกี่ยวข้อง: มูลค่าและราคาของ Bitcoin
ข้อสงวนสิทธิ์: ความคิดเห็นที่อยู่ในบทความนี้มีจุดประสงค์เพื่อให้ข้อมูลเท่านั้น บทความนี้ไม่ใช่การสนับสนุนผลิตภัณฑ์และบริการใดๆ ที่ได้มีการเอ่ยถึง รวมถึงไม่ใช่คำแนะนำด้านการลงทุน การเงิน หรือการเทรด ขอแนะนำให้คุณปรึกษาผู้เชี่ยวชาญที่ผ่านการรับรองก่อนทำการตัดสินใจใดๆ ที่เกี่ยวข้องกับการเงิน
